在资本市场,联易融科技(09959.HK)没有消费互联网的流量光环,没有AI独角兽的估值泡沫,也没有造车新势力的媒体热度。它做的是一件听起来很枯燥的事:帮助企业做供应链金融。

但就是这件"枯燥"的事,让联易融在国内市场做到了行业第一。

2025年年报数据显示,联易融全年处理供应链资产总量超过4500亿元人民币,核心企业合作伙伴突破2000家,金融机构合作伙伴超过380家。在供应链金融科技服务领域,无论是处理规模、客户数量还是技术能力,联易融均排名全国第一。

理解联易融为何能做到国内第一,是理解这家公司下一步"出海"战略的前提。

供应链金融的千亿蓝海:一个被长期低估的赛道

要理解联易融的位置,先要理解供应链金融的规模。

根据中国人民银行相关研究报告,中国企业间应收账款总余额长期维持在20万亿元量级以上,其中大量沉淀在供应链的中下游——也就是那些向大型核心企业(央企、国企、大型民企)供货的中小供应商身上。

这些中小供应商面临的问题,是商业世界最古老的矛盾之一:他们向大客户供了货,但货款要等60天、90天、甚至180天才能收到。然而他们自己的成本——工资、原材料、租金——是每个月都要支付的。

这就是"资金周转缺口",是中国几百万家供应链中小企业日常最真实的痛苦。

供应链金融的本质,是用核心企业的信用背书,帮中小供应商提前把应收账款变成现金——银行或其他资金方,以核心企业信用为基础,以低于市场利率的成本,为供应商提供融资。

这个逻辑在理论上完美:核心企业信用强、违约率低;供应商融资成本降低;银行获得了优质资产;整个供应链的资金效率提升。

然而,这个完美的逻辑,在实践中长期无法规模化。原因在于:贸易背景核实难、多级穿透确权难、数据互联互通难、欺诈风险控制难。

这四个"难",正是联易融用技术系统性解决的问题,也是其核心竞争壁垒的根本来源。

核心企业云:把核心企业的信用资产,变成可流通的"数字凭证"

联易融最早、也是最成熟的产品是"核心企业云"。

这是一套帮助核心企业构建供应链金融平台的SaaS系统。在这套系统里,核心企业将其对供应商的应付账款,转化为标准化的电子凭证,供应商可以持凭证向银行申请融资,也可以用凭证直接向自己的上游再融资。

这个产品看似简单,背后的技术和制度创新却相当深刻。

首先是真实贸易背景的验证。联易融建立了覆盖增值税发票、合同、物流单据等多维度的贸易背景验证体系,通过大数据交叉验证,大幅降低虚假应收账款带来的欺诈风险。这是传统银行依靠人工审核无法规模化的核心瓶颈,联易融用AI实现了自动化。

其次是电子凭证的标准化和合规性。联易融与监管部门保持深度沟通,确保其核心企业云平台发行的电子凭证具备合规的法律效力,可以被银行系统直接对接和确认,而不是停留在私人合同层面。

这看似是"合规工作",但在中国金融体系中,这种监管连接能力是极高的准入壁垒,不是想建就能建的。

截至2025年年报,联易融核心企业云累计覆盖核心企业超过2000家,其中包括大量央企和头部国企,贯穿基建、新能源、制造、房地产、零售等主要行业。2025年核心企业云业务收入为5.46亿元,占总收入的55.56%,是联易融营收的绝对基本盘。

多级流转云:一个让中国供应链金融走向"纵深"的技术突破

如果说核心企业云解决的是"一级供应商"的融资问题,那么多级流转云解决的,是整个产业链的融资问题。

在现实中,核心企业的一级供应商,往往本身也是二级、三级供应商的"核心企业"——他们收到核心企业的电子凭证,可以把这个凭证"转让"给自己的供应商,让资金需求和信用背书沿供应链层层传递,而不是每次都需要重新去银行做信用评估。

这就是"多级流转"的核心逻辑——让核心企业的信用,真正穿透到整个产业链的末端毛细血管。

这在技术实现上有三个难点:

第一,每一次凭证流转的法律效力必须有保障;

第二,流转过程中的贸易背景必须可追溯,防止凭证被虚构使用;

第三,资金方(银行)必须能够实时查看凭证的流转链条,并对其真实性有信心。

联易融的多级流转云,通过区块链存证、AI贸易背景核验和银行直连接口,系统性解决了这三个难点。

数据证明了这套系统的成功:2025年多级流转云处理的供应链资产总量达到2400亿元以上,同比增长超过50%,业务占比已超过公司总处理量的50%,成为公司增长最快的产品线。

更重要的是,多级流转云代表的是一种更高效的信用传导机制,其潜在市场比一级供应链融资大一个数量级。当联易融能够服务的供应链层级从"1级"扩展到"N级",服务的中小企业数量将实现指数级扩张。

这是联易融被市场低估的最重要的一个逻辑:它的市场边界,比大多数人想象的要大得多。

金融机构云:成为银行的"供应链金融数字中台"

联易融的第三大核心产品,是面向金融机构的"金融机构云"。

在传统模式下,银行做供应链金融业务,需要自己对接每一个核心企业、自己搭建系统、自己审核贸易背景。这套流程成本极高,导致大量中小银行根本无力开展供应链金融业务,而即便是大行,其系统也往往陈旧落后,处理效率低下。

联易融金融机构云的定位,是成为银行和核心企业之间的数字中台:为银行提供供应链金融的技术能力输出——包括资产识别、风控模型、合规管理、数据看板——让银行可以在联易融的平台上"一次接入,覆盖全行业"的核心企业供应链金融需求。

2025年金融机构云收入为3.84亿元,占总收入的39.09%。合作的金融机构覆盖国有大行、股份制银行、城商行及多家保险机构,数量超过380家。

金融机构云的战略价值,不只在于收入本身,更在于它为联易融构建了"双边市场"效应:核心企业在联易融平台上,金融机构也在联易融平台上;核心企业越多,对金融机构的吸引力越强;金融机构越多,对核心企业的价值越强。双边市场的正向飞轮,是互联网平台最强大的壁垒形式之一,而联易融在供应链金融科技领域,已经基本构建起了这种双边市场。

回顾联易融的国内业务,其行业第一的地位,建立在四重相互强化的壁垒之上:

壁垒一:监管信任与合规积累。供应链金融是一个强监管行业,涉及银行贷款、资产证券化、电子凭证发行等多个受严格监管的业务领域。联易融经过多年合规经营,积累了与央行、银保监、证监会等多个监管部门的工作关系,其产品的合规性得到了行业认可。这种监管信任,是新进入者几乎无法在短时间内复制的。

壁垒二:数据网络效应。联易融已处理的数万亿元供应链资产数据,是其AI风控模型的核心训练数据。数据越多,模型越精准;模型越精准,服务的客户越满意;客户越满意,带来的数据越多。这个正向循环,构成了数据层面的护城河。

壁垒三:双边市场网络效应。如前所述,核心企业和金融机构的双边市场飞轮,是联易融最独特的竞争优势。在这个平台上,任何单一参与方想要切换到竞争对手,都需要放弃其在联易融平台上积累的所有数字关系,切换成本极高。

壁垒四:行业深度定制能力。联易融深耕基建、新能源、高端制造、钢铁冶金等重点行业,为每个行业开发了高度定制化的供应链金融解决方案。这种行业know-how的积累,需要数年的实践沉淀,是通用SaaS平台无法通过短期开发实现的。

四重壁垒叠加,构成了联易融在国内市场的强防守体系。这也是为什么,尽管供应链金融赛道近年吸引了大量资本和玩家入场,但联易融的市场份额不降反升。

2025年财务数据解读:增长的质量比速度更重要

2025年,联易融交出了一份颇具含义的财务报告。

全年营业收入9.83亿元,同比略降4.7%——这个数字表面看不亮眼,但需要放在上下文中理解。

联易融过去两年持续进行业务结构调整:主动压缩高风险的房地产供应链资产业务(从2021年占比42%降至2025年的约10%以下),同时大力扩张基建、新能源等高质量资产业务。这种主动"以量换质"的策略,短期内压制了收入增速,但极大地提升了资产质量。

体现这种质量改善最直观的数字,是亏损的大幅收窄:2025年归母净利润同比改善47.46%,经调整亏损同比大幅压缩,公司正在向盈利状态加速趋近。

毛利率同样反映了同样的趋势。2025年综合毛利率约54%,仍处于较高水平,显示出技术服务的高价值属性。

现金流方面,2025年经营活动现金流净额为1.82亿元,同比转正,这是联易融资产负债表健康的有力证明。公司账面净现金充裕,每股对应净现金约2.40港元,提供了充足的战略腾挪空间。

4500亿元的年处理量,是联易融国内战略的数字注脚。这个数字在向市场传递一个信号:不是"我们正在增长",而是"我们已经是这个行业的基础设施"。

而当一家公司成为基础设施,它的故事就不再只是单一业务的增长叙事,而是:这套基础设施能向多少新方向延伸?

这正是联易融下一个故事的起点——用国内积累的技术能力和商业模式,打开一个全球供应链金融的更大市场。